# 模型口径与结果说明

本文件配套《农夫山泉、东鹏与康师傅：三种饮品生意，当前价格分别买到了什么》，用于说明工作簿 `beverage-three-companies-model-2026-10-22.xlsx` 的口径、结构和已知限制。文中金额单位为人民币百万元，股数为百万股，每股价格与股息为证券本币元。

## 一、时间与主体

- 资料截止：2026 年 10 月 23 日 18:45（北京时间）。
- 行情与估值基准日：2026 年 10 月 22 日收盘。信息集比价格日晚一天，因此结果是该价格下的研究判断，不是当日可执行交易的回测。
- 财务报表窗口：2021—2025 年度，以及 2025 年上半年、2026 年上半年。
- 主体：农夫山泉（09633.HK）、东鹏饮料（605499.SH 与 09980.HK，同一权益池）、康师傅控股（00322.HK）。

## 二、模型结构

每家公司只保留两个经济变量：集团净收入路径，以及成本、渠道投入和规模效率共同形成的正常归母净利率。销量、单价和份额不重复计权，茶饮、新品和成本周期通过这两个变量传导。

- 2026 年利润为实际上半年加预测下半年；2026 年现金桥只从上半年末滚动下半年。
- 2027—2031 年为显式预测，2033 与 2036 年为远期节点，其间按增长率与利润率线性插值。
- 三档经营情景为 Bear、Base、Bull，另设 Cost stress（成本压力）与 Channel stress（渠道压力）两组压力测试，均不赋概率。
- 现金桥：期初现金＋集团利润＋折旧摊销－现金资本支出－经营占款增加－租赁本金－偿还借款－少数股东分配－普通股派息。未假设补差借款，也未把融资计入利润。
- 股本：农夫按名义总股本保守摊薄；东鹏扣除库存股，并假设 2027 年库存股全部转出；康师傅按现行名义股本。
- 派息：农夫 65%、东鹏 70%、康师傅 85%，均受现金准备金和权益约束截断。东鹏 80% 回报规划包含回购，不能等同于 80% 现金股息。

## 三、估值与回报

- 方法权重：农夫稳态 DCF 25%、PE 60%、股息率 15%；东鹏 15%、65%、20%；康师傅 0%、55%、45%。
- 合理 PE：农夫 22 倍、东鹏 19 倍、康师傅 14 倍；目标股息率分别为 4.0%、4.2%、6.5%。均为研究判断，不是历史分位或同业统计均值。
- PB、PR、分部估值和账面返还 DCF 保留为诊断，权重为零。康师傅少数权益重大，稳态 DCF 不适用；东鹏分部净利润口径不足，分部估值不适用。
- 退出时点统一为 2031 年末，另列 2033、2036。买价为在该兑现价和预测股息下恰好实现 15%、20% 或 11% 年化回报的今日价格，年化用 XIRR 计算。
- 结果均为税前。港股股息税 20% 只作敏感性，不代表任一账户的税法认定。港股价格按 1 港元 = 0.8564 元人民币折算，汇率压力仅用于港股人民币回报。

## 四、勾稽与核验

工作簿中的历史财务、三情景预测、估值结果和压力情景来自同一套事实与参数，可离线重建。已核对的主要关系包括：分部收入之和与集团收入、归母利润与每股利润、期初与期末现金、权益与股份残差、买价与 XIRR 反算、方法加权与融合价格。2026 年利润不能直接用全年利润除以收入反推下半年假设。

## 五、已知限制

1. 同款出厂净价、消费者实付价与渠道扣成本回报没有连续匹配数据，本文不计算全链条利润份额，也不把高毛利率当作提价能力。
2. 经营占款以收入比例和当前库存、应收作代理，缺少完整的供应商融资与返利结算预测，不等于完整净营运资本。
3. 稳态 DCF 使用扣少数股东分配后的现金代理，不是精确的归母自由现金流；康师傅的少数权益与子公司上划权限使该方法权重为零。
4. 新品缺少完整批次的失败率分母；关联交易的独立可比价格、完整历史公司行动总回报和历史 PE 分位仍未取得。
5. 压力情景不含新增融资，也不假设提价恢复。现金覆盖全部余债为负，表示需要到期管理或其他可动用资产，不是违约预测。

## 六、版本

- 模型截面：2026-10-22；参数与结果生成：2026-10-24。
- 本文件与工作簿只包含公开财务数据、公开市场数据和本文情景假设，不包含聊天记录、执行日志或付费材料。